Merkez bankalarının dijital para çıkarma projeleri farklı aşamalarda olmakla birlikte çok sayıda ülke yönetiminin ajandasında yer alan önemli konular arasında yer alıyor. Çin bu konuda çok ilerlemişken, gelişmiş ülkelerin ve özellikle ABD’nin işi yavaştan almasının sebebi, uygulama hayata geçirildiğinde başarıyla çalışacağından emin olmak istemesidir doğal olarak; Fed Başkanı Powell’ın “ilk olmanın değil doğru yapmanın” önemli olduğunu vurgulaması gibi. Dijital bir merkez bankası parası (CBDC) ihracından önce de bu başarının önündeki öncelikli engellerden birinin stabil coin’lerin geleceği hakkında verilecek kararlar olduğu görülüyor, özellikle ABD nezdinde.
Powell’ın önümüzdeki aylarda CBDC hakkında bir tartışma raporu yayınlayacaklarını duyurduğu 20 Mayıs tarihli metne bakıldığında konu önce stabil coin’lerden başlıyor ve şöyle deniyor:
Teknolojik inovasyonlar bugün ödemeler, finans ve bankacılık dünyasını dönüştürüyor, bunun farkındayız; ekonomimizin verimli işlemesi insanların sadece dolara değil ödeme ağlarına, bankalara ve diğer ödeme hizmeti verenlere inancına ve güvenine bağlıdır.
Ödemelerde yeni bir yol olarak doların veya başka bir paranın değerine bağlı olarak ortaya çıkan stabil coin’ler hızlı, verimli, ucuz olabilir ama hem kullanıcılar hem de finansal sistem için potansiyel riskler taşıyorlar. Örneğin, bir stabil coin’in değeri bir dolara bağlı olsa da bu coin’ler geleneksel ödeme araçlarının sağladığı korumayı sağlamıyor, fiziki para veya banka mevduatı gibi. Dolayısıyla stabil coin’lerin kullanımı arttıkça bizim de regülatif gözetimimiz artmak zorundadır; bu da gözümüzün, bankalara, yatırım firmalarına ve diğer finansal aracılara halihazırda uygulanan geleneksel regülatif uygulamalara tabi olmayan özel sektör ödemeler inovatörlerinde olması demektir”.
Daha sonra CBDC konusuna geçiliyor ve burada da ilginç olarak, tartışmaya açılacak rapora istinaden “nihayetinde varılacak sonuçtan bağımsız olarak CBDC’ler için uluslararası standartlar geliştirmede öncü bir rol oynayacağız” deniyor.
Fed başkanlarından Lael Brainard ise katıldığı bir oturumda stabil coin’lerin hukuki statüsü olmadığından ABD ödemeler sistemine zarar verme potansiyelinden bahsedip tüketiciler ve işletmeler için yaratacağı riski, ABD’de 19. yy.da yaşanan, özel kurumların kendi paralarını bastığı, dolandırıcılık ve verimsizlikle anılan bir bankacılık dönemine benzetmiş.
Tether ve Riskler
Başka bir örnek de Obama döneminde Emtia Vadeli İşlemler Komisyonu (CFTC) başkanlığı yapmış hukukçu Timothy Massad’ın Bloomberg’de kaleme aldığı ve Tether’i hedef alan yazı: Tether’in ihraç ettiği birebir dolara endeksli stabil coin USDT’nin değerinin bir doların altına düşmesiyle, bunun aynı 2008’de bir para piyasası fonunun hisse değerinin bir doların altına düşmesiyle yaşanan kriz gibi, sistematik risk doğurup tüm kripto piyasasını olumsuz etkileyeceğini söylüyor; dolayısıyla mutlak olarak regülasyon yapılmalıdır, diyor.
Argüman Tether’in bir para piyasası fonuna benzediği ve onun gibi regüle edilmesi gereği üzerine kurulmuş. ABD’de Reserve Primary Fund gibi para piyasası fonları riski düşük, kısa vadeli, likit araçlara yatırım yapan ve her bir hissesinin net varlık değerini bir dolarda tutmaya çalışan fonlardır. 2008’de Lehman Brothers’ın iflas duyurusundan hemen sonra bu fonun net varlık değeri hisse başına bir doların altına düşüyor ve elindeki 785 milyon dolarlık Lehman senetleri bir anda çöp oluyor; aslında bu rakam toplam fonun sadece %1,2’si olmasına rağmen yatırımcının panik kaçışları sonucunda fon bir günde varlığının 2/3’ünü kaybediyor. Diğer para piyasası fonlarına da sıçrayınca Hazine duruma el koyuyor.
İşte Tether de böyle bir para piyasası fonuna benzetiliyor ve benzer bir krizin “kripto versiyonu” yaşanmaması için düzenleyicilerin, belki de SEC’nin normalde para piyasası fonlarının net varlık değerini bir dolara bağlamalarına izin verdiği çok özel şartların, hiçbir kısıtlamaya tabi olmayan Tether gibi stabil coinler için de geçerli olması isteniyor: rezervlerin kredi ve likidite riskini minimuma indirecek şekilde yapılandırılması, denetim, raporlama, şeffaflık şartları getirilmesi gibi.
Endişeler Yerinde Mi?
Tether uzun zamandır önemli suçlamalarla karşı karşıyaydı: her bir birim USDT token’ının birebir ABD Dolarıyla desteklendiğini iddia etmesine rağmen gerçekte rezervlerin böyle olmaması ve özellikle 2017’de piyasa manipülasyonu yaptığı iddiaları vardı ki karşılıksız USDT basma ve manipülasyon yapma potansiyeli hala önemli bir risk olarak görülüyor. Bu yılın başında New York Başsavcılığı’yla anlaştı, 18,5 milyon dolar ceza ödedi ve önümüzdeki iki sene boyunca denetlenmeyi, çeyrek dönemlerde rezerv kompozisyonunu açıklamayı kabul etti.
Bu gelişmeler kısmen piyasayı rahatlatmış olsa da hala gri alanlar mevcut. 31 Mart’ta açıkladığı rezervlerinin yapısı çok beğenilmiş gibi değerlendirilmedi; rezervlerinin yaklaşık %50’sinin ratingi, kimin ihraç ettiği bilinmeyen ticari senetler olduğu görülüyor. Bu da yatırımcıların nakde dönme durumunda rezervlerin bu talebi karşılamak için ne kadar likit olduğu konusunda soru işareti yaratıyor. Sonuçta token’ların değeri Tether’in rezervlerinin piyasa değerine bağlı ve yazıdaki alıntıya göre Tether “benim token’larım %100 fiat parayla desteklidir” demiyor, “token’larım %100 rezervlerimle desteklidir ve eğer rezervlerimde kayıp vb. bir sorun, geri ödeme ve çekiş hakkıyla ilgili bir gecikme yaratırsa her hakkım mahfuzdur” diyormuş.
Bunun yanı sıra tam bağımsız bir denetim prosedüründen geçmiyor olması, raporların yönetimin hesaplamalarına göre düzenlenmesi gibi başka problemlerden de bahsedilmekte.
Tüm bu sıkıntılar kullanıcılar açısından pek problem yaratmışa benzemiyor. 2014’de yola çıkan Tether’in arzı bugün 60 milyar doları geçmiş durumda ve günlük işlem hacmi de 100 milyar doları buluyor; piyasada lider konumunda. JP Morgan’ın bir raporuna göre 2019’dan beri bitcoin alım-satımının %50-60’a yakını USDT üzerinden yapılıyormuş. Coinbase’in de işleme açtığını duyurması son zamanlarda gelen artı bir haber.
Tether sağladığı hız, maliyet avantajları yanında teknik, altyapı, yasal vb. sorunlardan dolayı dolarla işlem yapılamayan yerlerde borsalar arasındaki dolar transferlerinde en kolay ve hızlı yolu sunduğu, aynı sebeplerden arbitraj imkanı yakalamayı da mümkün kıldığı, özellikle bazı Asya ülkelerindeki kısıtlamalara maruz kalmamayı sağladığı (USDT dağılımının %70’e yakını Huobi’de yoğunlaşmış durumda) için hem trader’lar hem ticaret yapanlar için önemli bir kripto para. Kullanıcılara güvenli bir likidite akışı sağlıyor ve bu anlamda küresel kripto piyasasına likidite sağlamada kritik öneme sahip bir kaynak denebilir.
Tam da bu sebeplerden inanç kaybı vb. olası, ani bir sıkıntının risklerini kripto piyasalarında ve kaldıraçlı pozisyonlarda yaratabileceği likidite ve kredi sorunu nedeniyle küçümsememek gerekir. Diğer taraftan geçtiğimiz sene ABD Kongre’sine sunulan ve stabil coin ihraççılarının bankalarla aynı regülasyonlara ve standartlara tabi olmasını öneren STABLE Act gibi bir tasarı da sistemi olumsuz etkileyecek katı kurallar içermekte. Dolayısıyla fiat paralara birebir endeksli stabil coin ihraççılarının önce davranıp bu desteği gerçekten sağlayıp sağlayamadığı konusunda iç denetime önem verip, titiz davranması tüm taraflar için daha güvenli olabilir.
Rekabet Olur Mu?
Nitekim bağımsız denetim gören, düzenleyicilerle ve kurallarla daha uyumlu çalışan, sahiplerinin kredibilitesi daha fazla olan ve daha güvenli olarak algılanan yine birebir ABD Dolarıyla desteklenen stabil coinler de var; Circle/Coinbase ortaklığı tarafından ihraç edilen USDC token’ı hem arzda hem hacimde USDT’nin arkasında ikinci sırada ve piyasa değeri hızla büyümekte. Bu piyasadaki rekabetin nereye gideceği, birbirlerinden farkları, avantajları, daha güvenli görülenin arayı kapatma potansiyeli gibi konular ihraççıların ve düzenleyicilerin politikalarına bağlı olarak gelişecek ve izlenmeye değer olacaktır.
Sonuç olarak stabil kripto paralarda yaşanacak bir yetersizliğin kripto ekosistemi için olumsuz sonuçları olacağını söylemek yanlış olmaz ki sistematik riskin de likidite bolluğunda değil para sıkılaşınca problem olduğunu hatırlamak gerekir. Bu anlamda kripto dünyasına, farklı bir motivasyonla olsa da CBDC’lere yol açmadan önce stabil coin’leri regüle etmeliyiz diyen politika yapıcıların doğru adımlar atmasını ummak kalıyor.
